稳定币Stablecoin（上篇）：概念辨析与应用场景

一、稳定币的定义与分类

1.1 稳定币的定义

稳定币（Stablecoin）全称为“数字稳定代币”，一般指的是锚定法定货币或其他稳定资产的加密数字货币。顾名思义，稳定币追求的是以币值稳定为目标，旨在解决传统加密货币价格剧烈波动，而无法有效履行计价单位、交易媒介和价值储藏三大货币基本职能的问题。[1]当前，稳定币普遍选择的目标是维持与法币的汇率对标，本质上是希望“锚定”法定货币体系，以求获得代币价值的稳定。而当下主要的法币则是围绕美元价值去做捆绑，通过维持与美元的固定汇率来实现其“稳定性”。从法学视角看，稳定币实质上是私人部门发行的货币凭证，其法律地位可以理解为介于商品与货币之间。

举个最浅显的例子，稳定币的应用就像生活中常见的游戏币或者赌场筹码一般，你去游戏厅或者赌场需要将手上的现金兑换一定数量的游戏币或者筹码，而兑换的比率是固定的，比如1筹码等于1美元。兑换完成后，你就可以拿这些游戏币或者筹码在限定范围内使用或者交易，待游完结束决定退场之时，如果手头还有剩余游戏币或者筹码，则可以兑换回原来的现金。同理，人们可以用真实的货币（例如美元）去购买等值的稳定币，在被认可的加密市场中自由使用，当人们不再需要稳定币的时候，可以随时将稳定币兑换回原来的货币。从以太坊发行的ERC-20数字通证交易量上来看，稳定币毫无疑问是当前应用最广的数字通证。

1.2 稳定币的分类

根据抵押机制和维持币值稳定的方式不同，参考以太坊官网的分类方式，当前稳定币大体可分为四类：

（1）法币稳定币

这类稳定币由中心化机构发行，以法定货币或等值现金资产作为储备。一枚稳定币对应准备金中的1个单位法币。发行方通常声称采用100%法币存款储备金制度，用户以1:1比率用法币兑换稳定币，发行方承诺可随时兑付，这是现在稳定币的主流形式。例如当前市场占有量最大的Tether公司发行的USDT，每发行1枚USDT声称都有1美元的资产做支撑。当用户需要赎回时，可以按1:1兑换回法币。

总体而言，法币抵押型稳定币的锚定方式简单，实现币值稳定路径清晰，但上述发行-兑付机制的核心信任基础在于发行机构的信誉和储备透明度。例如，USDT的流通量在区块链上始终保持公开透明，但其资产储备的透明度则长期以来受到质疑。一度有爆料称USDT背后的母公司并没有按照他们所说的1:1的比例去做相应美元资产的抵押，实际上Tether也曾被CFTC处罚，原因是在2016年至2018年间，USDT代币仅有26%的时间是有货币储备金支持的。[2]

法币稳定币的“稳定”与否依赖于机构信用与用户信赖，但类似于Tether的私人公司并非主权国家，因此更容易因法律挑战和监管威胁（此类问题目前已大量存在）而面临突然崩溃的风险。时至今日，针对Tether的信任危机并未解除，而Tether的应对方式则是加强其储备资产的公开程度，例如每日在网站上公示已发行的稳定币数量，并对发行方的总资产和储备金情况进行定期审计与报告。

图1：Tether公司公示每日发行总量与资产情况[3]

（2）加密资产稳定币

这类稳定币通常是以去中心化的方式，由智能合约根据算法和抵押规则自动发行，以其他加密资产作为抵押品实现价值锚定。这方面的典型代表是加密稳定币DAI。DAI于2017年问世，是由MakerDAO这个去中心化自治组织创造。DAI作为稳定币和USDT的核心区别在于，其抵押资产不是美元，而是加密资产。DAI的整个运作包括铸造和销毁，全部是通过智能合约、以去中心化的理念去运作和实施的。

具体来说，DAI的运作原理实际上就是允许用户用不同种类的加密资产进行抵押发行稳定币，这些抵押资产全都锁定在区块链智能合约中。由于加密资产的价值不稳定，所以发行时需要进行较大幅度的超额抵押，并且在抵押资产价值剧烈波动时，由区块链智能合约自动清算抵押资产以及自动赎回来确保稳定币的兑付能力。截至2025年5月3日，DAI发行规模超过41亿美元，在各类稳定币中排名第五。[4]DAI的出现是一个里程碑事件，去中心化的稳定币不仅在信用传递上不同于中心化机构信用背书的产品，其更是DeFi系统的原生产品，能够天然吸引相关用户的使用需求。

（3）贵金属稳定币

与前两种稳定币类似地，贵金属稳定币锚定黄金等贵金属作为其价值支撑。并且和法币稳定币相类似地，这也是一种中心化的发行方式，需要使用者信任发行者拥有足够数量的贵金属储备。该种发行方式并非主流，但底层资产的区别确实使得其与其他稳定币的发行机制有着一些差别。

（4）算法稳定币

与上述几类稳定币完全不同，算法稳定币没有其它资产作为底层支撑。相反，其设计出一组相关的稳定币与担保代币，由算法确保当价格偏离预期时出售或购入稳定币或担保代币，从而动态调节稳定币的价值。这种算法稳定币的价格稳定机制总体上来说类似于算法控制下的市场套利/对冲机制，理论上能够确保稳定币保持锚定，但实际上脱离锚定价格水平的情况则并不罕见，2022年TerraUST由于“死亡螺旋”而崩盘就是算法稳定币机制失败的典型案例。[5]因此，算法稳定币时至今日仍非主流，且被多国监管机构视为“近似庞氏骗局”。

图2：以太坊官网对四种不同类型稳定币的简要说明[6]

二、稳定币的诞生背景与应用场景

自 2014 年首个稳定币（USDT）推出以来，至今已有十个年头。这期间，稳定币发展经受住了多次风险冲击，并于2023年下半年以来再次步入快速发展轨道。本部分将对稳定币产生的原因以及当前的应用进行简要回顾与分析。

2.1 稳定币的诞生背景

如前文所述，稳定币诞生的原因有其特定历史背景。整体上而言，稳定币的出现主要有以下两方面的原因：第一，以比特币为代表的加密数字货币价格波动大，不具备货币的稳定性职能，不便于流通；第二，随着各国对加密数字货币监管的限制，导致部分国家投资者无法使用法定货币直接与虚拟货币进行交易，催生了在法币与虚拟货币交易中发挥桥梁作用的稳定币。[7]

在加密数字资产的世界中，始终缺乏能够作为价值流通的媒介，而稳定币的出现正好回应了这一市场刚需。2014年Tether公司首先推出USDT并宣布已经与香港的数字货币交易所Bitfinex达成合作。Bitfinex很快上线了USDT交易，使其成为稳定币流通的第一个重要市场。而后，USDT就迅速被交易者用作交易避险和跨平台转账的工具，在剧烈波动的加密市场中提供了相对稳定的避险资产和兑换介质。

在特定历史背景下诞生的稳定币，其基于区块链技术发行，在功能特性上较好地平衡了开放性与稳定性。一方面，稳定币具有很好的开放性，支持可控匿名，可以直接点对点交易，天然具有跨境属性；另一方面，与比特币等原生加密货币不同，稳定币通过锚定美元、欧元等传统法定货币，或者锚定黄金等实际资产，价值又比较稳定。[8]这两方面的优势使得稳定币在诞生后10年时间里不断发展壮大，持续扮演着联通主权货币与加密资产之间桥梁的重要角色。

2.2 稳定币在现实世界场景中的应用

时至今日，稳定币已不仅仅是作为最初的加密资产结算媒介，而是在现实世界的多个场景中得到更为广泛的应用。近年来，稳定币还被快速应用于货币替代（为规避本地货币大幅波动或贬值），用作美元银行账户的替代品（以规避美元银行服务缺失的影响），用于企业间支付和消费者支付、用于跨境贸易结算和其他金融投资和实物投资等。根据VISA所支持的几家投资研究机构于2024年9月发布的研究报告《稳定币：新兴市场故事》中的数据显示，基于稳定币活动和加密市场周期之间出现的重大分歧，很显然，稳定币的应用已经大大超越了仅仅服务于加密用户和加密资产交易。

图3：加密资产交易量vs稳定币每月发送地址[9]

上述报告更是深度调研了五个主要新兴市场经济体（巴西、印度、印度尼西亚、尼日利亚和土耳其）使用稳定币的情况，并发现：使用稳定币的最主要目的仍然是交易加密货币或者NFT，但其他用途占比也较高，47%的受访者主要目的之一是将资金以美元存储，43%的受访者是为了获取更好的货币兑换率，39%的受访者则是为了赚取收益。而与非加密市场的稳定币使用场景相关地，最常见的使用场景是货币替代（69%），其次是支付商品和服务（39%）以及跨境支付（39%），另有部分使用于薪酬支付与业务开展（20-30%）。

除了上述日常应用场景外，俄乌冲突期间稳定币所扮演的特殊角色，更是体现出其突破当前常规跨境支付网络的重要功能：[10]2022年初，俄罗斯因乌克兰局势遭受西方金融制裁，多家俄罗斯银行被排除在SWIFT国际结算网络之外，这使得俄罗斯对外支付结算受到了极大限制。在此背景下，许多俄罗斯个人和企业开始转向加密货币尤其是稳定币USDT来进行跨境支付。据乌克兰官员披露的情况，俄罗斯人每月使用约50-70亿美元的USDT来规避制裁，进行国际结算和价值转移。俄罗斯用户青睐USDT的原因很明显——USDT价值稳定、易于转移，不像比特币那样价格剧烈波动，同时USDT在全球流动性好、接受度高，相当于数字美元。

2.3 稳定币应用扩张的原因与限制

从上文我们可以清晰地看到，稳定币自诞生以来，最初是用于加密市场自身的避险功能，同时发挥了链接法币与加密市场的桥梁作用。但后续随着其自身发行机制与交易结构上的优势，使得稳定币的使用被更广泛的市场所接受，尤其是在全球范围内的跨境支付领域更是对传统结算体系提出了直接的挑战。

知名加密投资机构a16z在24年底发表了一篇名为《稳定币将如何颠覆支付领域，以及接下来会发生什么》的评论文章，对稳定币在支付领域的优势进行了概括，并预测了其之后的可能扩展方向。文章指出，稳定币具备更低的费用、更充分的支付服务提供商竞争以及更广的可及性。由于稳定币将交易成本降至近乎为零，它们能让企业摆脱现有支付方式的摩擦。稳定币用户遍布全球几乎所有国家，他们使用稳定币，因为其提供了一种安全、廉价且抗通胀的储蓄和消费方式。除现金和黄金外，稳定币是唯一无需银行、支付网络或央行等 “守门人” 即可广泛使用的支付渠道。[11]

图4：稳定币与其他支付方式的交易费用与结算时间对比

因此，稳定币颠覆支付行业的切入点，始于现有支付解决方案失效的领域（高成本、低覆盖率或高摩擦），以及支付解决方案的捆绑产品（包括身份认证、借贷、合规、欺诈防护和银行集成）最非必需的场景。例如，在国际贸易领域，尤其是新兴市场的中小企业之间，现实面临着高手续费、处理速度慢和银行支持不足的问题。如果是墨西哥一家服装制造商与越南一家纺织制造商之间的支付，可能需要经过四个或更多中介机构——本地银行、外汇机构、代理银行、代理银行、外汇机构、本地银行。每个中介都会抽成，并增加交易失败的风险，而这正是稳定币得以切入的典型场景。

当然，未来稳定币到底是否能够如诸多文章所预测，颠覆全球支付体系，则还存在一些重要的影响因素。概括而言主要有如下几点：首先，当前以USDT为代表的主流稳定币始终存在可能无法足额赎回的风险，这是此类中心化稳定币的发行机制所天然伴随的内在风险。其次，稳定币可能面临各国央行发行法定数字货币，并在此基础上同样以分布式账本形成“多边数字货币桥”的新支付体系冲击。[12]最后，随着稳定币版图的不断扩张，各国密集出台对稳定币的监管政策，由于稳定币当前的应用早已超越加密市场的范围，因此各国出台的合规政策将对稳定币的现实应用产生实质性的影响，下篇我们将就此展开具体讨论。

脚注：

[1] 参见姚前,孙浩：《数字稳定代币的试验与启示》，载《中国金融》2018年第19期，第49页。

[2] See Jon Southurst, Tether gets sued again, claims latest suit is ‘nonsense’, at https://coingeek.com/tether-gets-sued-again-claims-latest-suit-is-nonsense/, last visited on Jun 2, 2025.

[3] See https://tether.to/en/transparency/, last visited on Jun 2, 2025.

[4] 参见宋嘉吉、任鹤义：《深度解析稳定币的起源与野望：星火燎原，渐入佳境》，载新浪财经https://finance.sina.com.cn/blockchain/roll/2025-06-02/doc-ineyseiz9563650.shtml，最后访问日期2025年6月2日。

[5] 参见新浪财经：《加密的至暗一周：回顾百亿美元 Terra 生态崩盘事件》，载新浪财经https://finance.sina.com.cn/blockchain/qklhz/2022-05-14/doc-imcwiwst7346664.shtml，最后访问日期2025年6月2日。

[6] 参见《它们如何运作：稳定币的类型》，载以太坊官网https://ethereum.org/zh/stablecoins/#how，最后访问日期2025年6月2日。

[7] 参见陆宇峰主编：《数字法治导论》，北京大学出版社2025年版，第169页。

[8] 参见沈建光，朱太辉：《稳定币发展十年：趋势、应用与前景》，载《金融科技》2024年第12期，第68页。

[9] See Visa Crypto,Stablecoins: The Emerging Market Story, at https://castleisland.vc/writing/stablecoins-the-emerging-market-story/, last visited on Jun 2, 2025.

[10] 参见隐墨星辰：《万字拆解｜数字稳定币如何重构跨境支付版图？》，载公众号“隐墨星辰”https://mp.weixin.qq.com/s/zulzeMQ0wH5-XFHOUfryTQ，最后访问日期2025年6月2日。

[11] See Sam Broner,How stablecoins will eat payments, and what happens next, at https://a16zcrypto.com/posts/article/how-stablecoins-will-eat-payments/, last visited on Jun 2, 2025.

[12] 参见沈建光，朱太辉：《稳定币发展十年：趋势、应用与前景》，载《金融科技》2024年第12期，第72页。